首页 政经 正文

余永定:从中美冲突看下一步人民币汇率体制改革方向

2020-08-12 13:53 中国金融四十人论坛
人民币汇率体制改革

摘要:中国金融四十人论坛(CF40)学术顾问、中国社科院学部委员余永定指出,过去谈论人民币国际化主要是希望打破国际货币体系中,国别货币成为国际储备货币的格局,减少美国转嫁危机、薅别国羊毛的机会。而现在出现一个新维度:如何降低被人扣押金融资产的概率。

本文改编自作者对中国金融四十人论坛(CF40)课题报告《外部环境恶化条件下的汇率政策选择及外汇衍生品市场建设》所做的评审发言

人民币国际化的先决条件是人民币资本项目自由化,没有资本项目自由化,人民币国际化只能取得一些局部零碎的进展,不可能从根本上打开人民币国际化的通道。恰恰由于现在一些条件不太成熟,资本项目自由化还不能马上实现,所以,人民币国际化也必然是一个渐进的过程。

当然,人民币国际化的渐进性并非仅仅是因为中国还不能完全开放资本项目。香港特区资本项目是完全自由化的,但港币不是国际化货币。日本资本项目是自由化的,但日元也很难说已经实现了国际化。事实上,日本是主动放弃了一度推行过的日元国际化政策。

由于当前特朗普政府的恣意妄为,我本人对人民币国际化的态度比过去积极了。过去谈论人民币国际化主要是希望打破国际货币体系中,国别货币成为国际储备货币的格局,减少美国转嫁危机、薅别国羊毛的机会。而现在出现一个新维度:如何降低被人扣押金融资产的概率。

我认为,当前外部环境主要有两个方面的变化。

一个变化是世界经济已经陷入衰退。在新冠肺炎疫情爆发前世界经济已经出现了衰退迹象,这种衰退基本上是个周期问题。然而今年出现的新冠肺炎疫情使正在步入新衰退的世界经济雪上加霜。新冠肺炎疫情的不确定性,大大增加了世界经济环境的不确定性。

另一个变化是中美贸易冲突和金融冲突。这种金融冲突至少包括六方面的问题:

第一,美国对中国进行金融勒索。事实上,早在2016、2017年,美国就对中国银行、中国农业银行等中国金融机构进行过勒索。现在又对抖音进行勒索。

第二,美国现在在推动资本回流,推动美国企业撤资回国内。与此同时美国又在滥用国家安全法规,对中国在美高科技领域投资设障、驱赶中国在美企业,威胁中国在美上市公司。

第三,做空中国,推动资本外逃。2014年、2015年,中国就曾出现过严重的资本外逃,当时导致资本外流和外逃的主要原因还是中国国内的问题。但在未来,作为美国对华金融战的一个部分,美国是否发动一场类似于1997-1998年对泰铢、港币那样的攻击?不能排除美国做空中国、诱发大规模资本外逃的可能性。

第四,中国是美国的最大海外债权国,美国也有可能通过美元贬值,稀释中国对美国的债权,把负担转嫁给中国。美联储一直在狂印钞票,超常规货币政策的退出遥遥无期。如果不能顺利退出,美国就一定会把债务危机转嫁给它的债权国。

第五,以各种借口把中国的重要金融机构踢出SWIFT和CHIPS,使中国企业无法进行美元交易。

第六,随着中美冲突的进一步尖锐化,美国可能会扣押中国的海外资产。这是一个很现实的危险。

正像凯恩斯说过的:你欠银行一万镑,你受银行支配;你欠银行一百万镑,银行受你支配。我一直担心美国在一定情况下会扣押我国的美元资产。关于这种威胁,马丁·沃尔夫2013年底在英国《金融时报》上就已经明确指出。从近期美国政客威胁扣押中国资产以赔偿美国冠新肺炎疫情损失的鼓噪声中,就可以听到这个危险的越来越近的脚步声。

不得不说,我国当前所面临的被动局面与过去采取的汇率政策是有着直接关系的。如果在十几年前,人民币汇率具有灵活性,就根本就不会出现每年对美国2000多亿美元甚至3000亿的贸易顺差。如此巨额的贸易顺差,对中国实际上是没有好处的,而美国则是“得了便宜又卖乖”。从汇率政策上讲,中美巨额的贸易顺差,是我们过去长期干预人民币汇率造成的。

总结来看,世界经济形势以及中美关系的变化,对我国汇率政策、汇率改革有怎样的影响,这一点需要更多思考。也要看到,即便没有上述外部条件的恶化,我国也必须大力推进汇率体制改革,而外部环境的恶化更是使我们对汇率体制改革的必要性有了进一步了解。

外汇干预还会削弱货币政策的独立性。这是非常明显的。例如,2005年-2008年,中国通货膨胀压力比较大,我国实行钉住美元的政策在一定程度上妨碍了紧缩性货币政策的执行。外汇干预对稳定名义汇率有效,但对稳定实际汇率效果有限。外汇干预国的实际汇率实际上会因通缩快于名义利率的调整而有所上升。

2015年“8·11”汇改后,人民币出现贬值趋势(实际上在汇改之前,就已经出现了贬值趋势),但由于我国不肯让人民币贬值,就不断地干预外汇市场,结果损失了一万亿美元的外汇储备。有些人认为,后来汇率之所以趋于稳定,是因为外汇干预,这种观点是站不住脚的。因为在2018年后,美元已经停止了升值,所有发展中国家货币都已经开始趋稳回升,我国的汇率趋于稳定并不是干预的结果,相反,干预不但没有缓解资本外流的压力,反倒加速了资本净流出。

市场上有观点认为,人民币汇率不应该根据市场供求关系而变动,这种观点是失败的,最明显表现就是关于“破7”的争论。去年年中,关于“破7”的争论再度起来。有人认为,如果允许破7,人民币就会一泻千里,贬值20%甚至30%,所以不能让人民币贬值。事实证明,这种观点是完全错误的。面对人民币破不破7,央行保持了值得赞赏的定力,没有进行干预,结果是人民币并没有剧烈贬值,而是趋于稳定了。对此,学界应该认真反思总结。

关于人民币汇率走向自由浮动的宏微观条件,中国金融四十人论坛(CF40)课题报告《外部环境恶化条件下的汇率政策选择及外汇衍生品市场建设》提出,对汇率影响最大的宏观经济和金融体系的脆弱性主要体现为三方面:对外部门失衡、财政失衡、金融部门和企业失衡。我认为,这三个失衡不是特别重要。虽然我们确实应该尽可能地保证上述三个平衡,因为在平衡的情况下,汇率改革的冲击会更小,但是它并不是汇率从干预转向浮动的必要条件。现实中,许多国家的这三项失衡都非常严重,因为没法维持固定汇率才最后转向了浮动汇率,比如泰国、阿根廷、澳大利亚。所以,有必要探讨这些条件,但这些条件也不是特别重要。

此外,外汇期货市场产品的建立是非常重要的,这是我们的当务之急,现在应该抓紧时间把这事情做好。

长期以来,我国外汇衍生品市场发展缓慢,这与汇率是互为因果关系的。由于我国一直采取的是中央银行直接干预外汇市场,从而保证汇率稳定,风险全转嫁到了国家层面,而企业不需要承担汇率风险,如此,企业就没有积极性去购买外汇产品,也没有人愿意发展外汇衍生产品。

所以,必须加速外汇市场改革,让人民币汇率实现清洁浮动。这样的话,市场主体才有积极性发展外汇衍生产品市场,而衍生产品市场反过来又会对灵活汇率发挥促进作用。

关于资本项目自由化的条件,我认为主要有以下四条:

一是汇率浮动。汇率没有充分浮动之前,不能进一步加大资本项目自由化的步伐。在时序上,汇率一定要放在资本项目自由化之前,当然也存在一个项目一个项目地对应来讲的问题。

二是产权清晰,产权受到严格的保护。经济学家往往不太愿意讨论制度经济学的问题,但这是不可回避的。如果产权不清晰,没有得到法律的严格保护,就很难制止资本外逃。这个问题不解决,贸然开放资本项目是危险的。

三是做大做深国债市场。虽然中国的债券市场已经位居全球第二,但国债市场还没有得到充分发展,这也严重妨碍了资本项目自由化。

四是,在任何情况下都应该限制短期热钱的流动,怎么限制可以另行讨论。短期热钱的流动对投资国的老百姓没有任何好处。

资本项目自由化不是当务之急,应该先解决好汇率和相关问题之后,再谈资本项目自由化。同时,应该弥补其中的一些漏洞,并沿着自由化方向执行一些具体措施,由此可以向外界传递出我国不打算闭关锁国,而是持续推动资本跨境自由化、对外开放的态度。

总而言之,我完全赞成CF40课题组所主张的观点:我国要加速汇率体制改革,尽快实现清洁浮动。

来源:中国金融四十人论坛

责任编辑:唐雅丽

(原标题:余永定:从中美冲突看下一步人民币汇率体制改革方向)


返回首页
相关新闻
返回顶部