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去杠杆动真格 债市违约常态化

2018-05-23 17:00 中国经济导报-中国发展网
债券 债市违约

摘要:违约往往是多方因素共同作用的结果。外部宏观环境变动,行业形势调整,尤其是融资渠道收紧,犹如一道紧箍咒。但诸多因素中,债务违约风险的高企与金融去杠杆密不可分。

   

中国经济导报记者|李盼盼

5月2日晚,劳动节假期过后的第一天,因资金链问题,中国500强企业盾安集团给浙江省政府的一封“求救信”在市场上迅速传播。而一个星期后,盾安集团一支10亿元规模的超短融将到期。

如果不能按时兑付,这将会成为2018年以来第15支违约的债券。这段时间各类公司扎堆“爆雷”,资本市场情绪紧绷,然而风暴比预想中来得更快。

5月7日一天之内,“15中安消”和“11凯迪MTN1”前后脚违约。一天后,“16富贵鸟01”出现违约。而求助政府的盾安集团,在5月9日前筹足了兑付资金,流动性危机并未演化成实质违约。

截至2018年5月14日,今年已有17支债券出现实质性违约,合计金额超过140亿元。

海通证券首席宏观债券分析师姜超认为,违约往往是多方因素共同作用的结果。外部宏观环境变动,行业形势调整,尤其是融资渠道收紧,犹如一道紧箍咒。但诸多因素中,债务违约风险的高企与金融去杠杆密不可分。

80%违约主体有“前科”

罗马不是一天建成的。违约风险会在一夜之间暴露,但债务是一个长期的累积过程。中国经济导报记者梳理2018年以来违约的17支债券、10个违约主体发现,有8家违约主体存在“前科”,仅凯迪生态和中安消是首次违约。

此前违约的川煤集团、春和集团、富贵鸟、亿阳集团、神雾环保、丹东港、中国城建、大连机床8家主体可谓“前科累累”。

1月9日,川煤集团因未能按期足额偿付定向债务融资工具“15川煤炭PPN001”本金5亿元,仅兑付利息3850万元,构成实质性违约,成为2018年债券市场第一个违约主体。

而对于川煤集团来说,违约已然不陌生。2016年6月15日,川煤集团规模10亿元的短融“15川煤炭CP001”本应兑付,但“由于公司当前资金十分紧张”,构成实质性违约。

而后召开的债券持有人会议上,14家持有人机构要求川煤集团高管每天两次向持有人通报资金筹措情况,并不得进行重大资产处置、重大投资,暂停现有重大投资项目。

紧逼之下,川煤集团终于在2016年7月27日筹集够了10.572亿元的偿付资金和932.45万元的违约金。而此时,川煤集团的主体评级已被下调至C,相应债项评级也被下调至了D。

违约的敞口一旦打开便很难再合上。直至2018年,川煤集团所发债券已累计违约6次,共涉及金额逾45亿元。其余7家违约主体的情况与川煤集团大同小异,都是一旦开始违约,此后的债券便很难再按时兑付。更甚者如中国城建,自2016年以来已有14次违约记录,涉及债券9支,涉及金额逾161亿元。

民营企业成违约“重灾区”

“相比以往年度,民营企业,甚至民营上市企业成为本轮违约的重灾区。”中信证券固定收益首席分析师明明表示,进入5月,中国债券市场中上市公司更是频繁爆出债务违约“黑天鹅”。

同时,在近期落地的资管新规中,打破刚兑正式被写入监管文件,标志着中国资本市场进入“打破刚兑元年”。这也就意味着合规合理违约进入常态化,去杠杆也进入了新阶段。

去杠杆在一些时候也可能成为企业违约的导火索。

4月初,中央财经委员会首提“结构性去杠杆”,按这一思路分部门、分债务类型提出不同要求,地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来,努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。

很显然,那些过度依靠负债进行规模扩张,又没有核心竞争力的企业,已经陷入了负债——扩张——再负债——再扩张的恶性循环,一旦某个环节出现问题,就必然带来整条资金链的断裂。

姜超指出,17支债券出现违约,就是资金链断裂的表现。而从出现债券违约的10家公司的情况来看,没有一家企业不存在负债扩张的现象,也没有一家企业在扩张过程中考虑过债务风险问题。如果说在债券发行过热、债券市场红火、投资人也盲目陷入债券购买的情况下,负债扩张或许还有点空间,能够通过借新还旧方式进行债务置换,勉强保持资金链不断裂的话,那么随着市场监管的趋严,去杠杆要求的提高,借新还旧没有了空间,资金链断裂风险也就不可避免了。

安全趟过去杠杆“雷区”

也正因为如此,债券违约已经成为去杠杆之路上的一个“雷区”,而且是一个密度比较大、范围比较广、威力比较强的“雷区”,如何趟过这片“雷区”,对于去杠杆的效果影响很大,对去杠杆能否达到预期目标影响很大。

明明认为,作为供给侧结构性改革的重要内容之一,在去产能、去库存已经取得比较明显成效的情况下,去杠杆也不能成为短腿,而必须下大力气解决企业杠杆过高的问题。

值得注意的是,出现债券违约“雷区”的原因,除了去杠杆的客观要求之外,与债券到了集中兑付期也不无关系。可以看到,自2015年以来,债券发行进入了爆发期,各地政府也把债券发行的规模和数量作为政绩来宣传。所以,与去杠杆同时到来,也就不可避免地会让债券违约成为“雷区”。

“尽管如此,对去杠杆问题,仍然不能放松,不能掉以轻心。”明明强调,虽然去杠杆可能会带来一些企业的资金链断裂,并出现诸如债券违约这样的风险。但是,如果再不把企业杠杆问题放到重要议事日程,再不下决心去杠杆,并主动引爆一些债务违约“炸药”,那么,债务违约“雷区”将自动爆炸,发生系统性金融风险。

姜超也指出,最近刚刚出台的资管新规,也能对去杠杆产生积极作用。至少,银行通过体外循环向企业投放资金、信托等,不受约束地给企业盲目扩张提供资金等都将受到约束。同时,在去杠杆要求下,债券发行也会越来越规范。那些只有营业收入,没有核心技术、核心产品、核心竞争力的企业,也会在债券发行上受到严密控制。自然,会有一部分企业必须进入债务违约“雷区”。需要把握好的是,不要让这样的企业对于整个市场环境带来冲击和影响,不要形成连锁反应。尤其在如何强化企业和投资人责任方面,应当有更加明确的要求。切不能出现企业扩张不顾一切,出了问题把责任推给政府的现象。如果这样,首先要追究企业重要股东和法定代表人、实际控制人的法律责任。不然,难以遏制住负债扩张、不负责任的歪风。

主动降杠杆最重要

既然下决心去杠杆,就不要怕趟债券违约“雷区”。在改革过程中,“雷区”有的是,就看如何去趟,如何去排雷了。近3年来,企业的融资规模已经有了明显压缩,负债扩张的内在冲动也已经得到了比较好的遏制。只有主动降杠杆、压负债,才能把风险控制在最小范围。

从整体宏观环境来看,防风险和去杠杆仍是当前金融监管的主旋律。明明表示,资管新规和商业银行大额风险暴露管理办法的严格落实意味着融资环境紧张下,依赖流动性宽松的企业将逐步暴露风险,而信用的传导效应意味着一些经营较好的企业也难逃牵连。

债券违约之后,目前主要的处理方式包括:行政力量干预兜底、增信或担保机构代偿、破产重整、破产清算与和解。

从2018年违约案例来看,大部分主体表示正通过多种途径积极筹措资金。其中,川煤集团在会同四川国资委商量解决方案;丹东港打算推进债务重组,争取市级和省级政府支持。

兴业证券固收团队报告称,在政府主导的违约处置模式下,信用风险并没有得到真正有效的释放,只是起到了延缓或转移的效果,这样随着信用风险的不断积聚,有可能会形成较大的系统性金融风险,一旦爆发,后果不可估量。

值得一提的是,国内各参与方也在违约中走向成熟。

中债资信宏观债市部高级分析师潘紫宸表示,参与主体在违约处置过程中的理性思维正在逐步增强,相较于之前部分主体存在的坐等“兜底式”救助或“舆论式”救助的心理,不少参与方开始尝试不同的处置路径,包括司法救济途径,同时也在寻找外部专业机构的力量。

“比如聘请律所等专业机构为处置过程提供专业意见,寻找产业投资基金、危困企业投资基金等为风险企业或违约企业提供资金支持。随着参与主体的类型日趋丰富,风险处置的市场化和专业化程度不断增强。”潘紫宸说。

责任编辑:宋璟


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