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中资美元债市场扩容 2019年再融资需求大

2019-02-13 15:25 中国经济导报-中国发展网
外债备案 企业发行

摘要:2015年9月《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》(发改外资〔2015〕2044号)发布后,我国取消企业发行外债的额度审批,改革创新外债管理方式,实行备案登记制管理。2017、2018年中资美元债发行量大幅增加,分别发行2388亿美元和1858亿美元。

孟祥娟

2015年9月《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》(发改外资〔2015〕2044号)发布后,我国取消企业发行外债的额度审批,改革创新外债管理方式,实行备案登记制管理。2017、2018年中资美元债发行量大幅增加,分别发行2388亿美元和1858亿美元。此前受制于资金回流限制,企业多采用“维好协议+股权回购承诺”间接发债,随着2017年外管局汇发〔2017〕3号文发布,“允许内保外贷项下资金调回境内使用”,企业直接发债、母公司跨境担保等发行方式也开始增加。

近两年中资美元债市场扩容,资质下沉成本上行

中资美元债以无评级、投资级为主,高收益以地产债为主。国内主体发行美元债大多无评级,意味着有大量无评级小规模债券发行。有评级中以投资级为主(BBB-及以上),按发行规模统计,无评级发行债券占比为42%,按照发行数量统计比例仅为24%,意味着高等级债券发行规模明显较大。高收益类占比按规模统计为15%,按发行数量统计为14%,其中高收益类中地产类债券最多,1637亿美元存量债券中包括高收益地产债925亿美元。

近两年一级发行非投资级扩容及美国加息推升融资成本。从一级市场融资成本来看,2017、2018年呈现明显上行趋势,一方面是随着美国持续加息美债融资成本整体上行,另一方面是按债券评级来看,近两年高收益类和无评级类大量增加。

2018年金融债表现好,地产债明显下跌

中资美元债指数走势与美国国债走势类似,投资级中资美元债主要受流动性影响,加息预计放缓利好指数表现。整体而言,2019年伴随美国经济增速、美联储加息步伐的放缓和油价趋于回落,加之主要经济体经济增速放缓带来的避险情绪上升,美债收益率未来大方向将继续趋于回落,将利好中资美元债的表现,虽然下行过程或有波折和反复。

高收益债弹性大于投资级债券,受风险事件影响明显;2018年违约主体大多是前期过度投资、现金流枯竭中小民企。不同于投资级债券,高收益债要求更高的风险溢价,意味着风险事件对高收益债表现影响明显。2018年中资美元债国储能源、五洲国际、刚泰集团等涉及大量债券违约,影响高收益债大幅下跌。

金融债以银行发行规模居前,投资级占比较高,全年板块表现强于中资美元债总指数。截至2018年底,金融债累计发行3192亿美元,以银行为主。对比其他类别,金融债券中投资级占比较高为35%,未评级占比58%,高收益占比7%。金融债平均期限较短,仅为3.3年,2019年考虑回售、赎回权的到期量较2018年的219亿美元明显上行至526亿美元,存在明显再融资需求。

公司债主体以中石油、中海油及阿里巴巴等大型公司为主,投资级占比较高,2018年投资级为主的能源板块表现较好。截至2018年底,各类公司债累计发行4409亿美元,以大型能源公司及科技公司为主。

城投债主体以省及省会(单列市)为主,北京、山东、江苏等地区发行量最大,票息以4%~5%为主。中资美元城投债自2016年发行量大幅上行,近三年均在100亿美元以上。

地产美元债以高收益债为主,票息高但收益率受风险事件影响波动大,2018年高收益美元债指数下跌2.83%。近两年受境内地产债融资压力影响及美元债到期量增加影响,房企美元债发行量明显上行,2017、2018年分别发行了493亿美元及472亿美元。

2019年关注优质地产、城投、金融、能源等美元债机会

一级市场:2019年中资美元债市场再融资需求大,成本中枢预计随美债收益率微降。2019~2021年大量无评级、高收益中资美元债到期,一级市场再融资需求较大。

二级市场:投资级走强,高收益类或继续受违约事件扰动。展望2019年中资美元债市场,一方面无评级、高收益到期量债券明显增加,另一方面中资主体违约的核心转向盈利下行的风险,警惕盈利弱、行业下行、偿债压力大的中小主体违约风险及对整个高收益指数的扰动。

未来,高收益为主的地产板块适合不惧估值波动的投资者,对基本面较弱的中小主体保持一份谨慎。具体而言,金融债以投资级为主,久期较短,预计板块2019年表现继续向好,适合风险偏好小的投资者;公司债中能源类以中石化、中海油等为主,久期最长,等级高,预计板块2019年表现继续向好,适合负债端稳定、风险偏好小的投资者;城投债以省及省会为主,平均期限3.7年,票息较金融债、公司债板块较高,在国内稳经济背景下利好城投债;地产美元债以高收益债为主,境内外评级差异大,关注优质大中主体投资机会,警惕违约事件冲击估值,更适合负债端稳定投资者采取赚票息的策略。

(作者系申万宏源证券固定收益首席分析师)

责任编辑:吕娅丹


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